下游需求前低后高,二季度业绩增长强劲。公司2019年上半年实现营业收入2.86亿元,同比增长10.43%;实现归母净利润0.85亿元,同比增长2.11%;由于2018年同期购买理财产品产生理财收益889万,剔除非经常性损益,上半年扣非归母净利润0.84亿元,同比增长11.12%。制造业整体呈下行趋势导致需求低迷,随着二季度需求回暖和IPO募投项目防护器件和功率器件释放产能,公司二季度业绩增长势头强劲。2019年单二季度,实现营业收入1.63亿元,同比增长17.24%,环比增长32.52%;实现扣非归母净利润0.50亿元,同比增长14.04%,环比增长47.06%。 毛利率下滑明显,产能有序拓展。公司上半年综合毛利率为45.56%,同比下降3.54pct,较2018年底下降3.30pct。由于制造业整体需求不振,叠加功率半导体厂商近两年集中扩产产能陆续开出,上半年产品价格行情较为低迷,公司为抢占市场份额对部分防护器件产品进行价格下调;MOSFET半成品库存成本为去年市场高位水平,上半年产能利用率提升较为谨慎导致MOSFET产品毛利率水平较低,综合影响公司毛利率表现。公司IPO募投项目为半导体防护器件生产线和功率半导体器件生产线建设项目,分别于2017年底和2018年底试生产,预计2019年底产能利用率分别达到80%和30%。此外,公司2018年9月非公开定增募投项目MOSFET及新型片式元器件、光电混合集成电路封测产线仍在建设中。由于下游需求低迷,公司产能释放和产线建设节奏可能有所放缓,未来两年产能将根据下游需求情况有序释放,产能弹性较高。
   
晶闸管行业龙头,国产替代方向明确。公司在晶闸管领域深耕二十余年,具备完全的IDM能力,相较于国内市场的主要竞争对手意法半导体、恩智浦等世界一线厂商,公司晶闸管产品在可靠性无明显差距的前提下,价格具有明显优势,因而具备完全进口替代的能力,目前国内行业龙头地位稳固。公司MOSFET系列产品主要包括中低压沟槽MOSFET产品,中低压分离栅MOSFET产品,中高压平面VDMOS产品以及超结MOS和集成ESD防护型产品,目前部分型号产品能够实现国产替代,未来公司将结合MOSFET研发团队技术优势,瞄准国产替代空间大的产品进行突破。
   
给予公司“谨慎推荐”评级。在宏观经济下行,下游制造业需求低迷的背景下,公司上半年营收及扣非归母净利润均实现双位数增长,优于同行业平均业绩表现。作为国内晶闸管行业龙头,公司拥有芯片设计和研发的核心能力,相较于国际一线厂商具备明显的价格和成本优势同时产品具有不逊色的安全可靠性,晶闸管产品具备完全国产替代能力。公司在中低压MOSFET和防护器件部分型号产品方面具备部分国产替代能力,同时积极布局中高压MOSFET、碳化硅、IGBT等高端功率半导体器件,长期国产替代趋势明显。公司上市以来业绩保持稳步增长态势,毛利率、净利率、ROE指标明显优于可比上市公司,管理层勤勉务实,公司年内经营业绩面临一定压力,部分中低端产品供需失衡以及下游需求影响可能持续至2020年下半年, 预计2019-2021年实现归母净利润1.82、2.23、2.48亿元,对应EPS分别为0.68元、0.75元、0.92元,对应当前股价PE分别为29.93、26.91、12.01倍。长期看好公司在功率半导体领域的技术升级和稳健经营,短期内下调公司评级至“谨慎推荐”评级。考虑到宏观经济压力以及中美贸易战走势仍然存在不确定性,给予公司2019年29-33倍PE,对应估值区间为19.72-22.44元。
   
风险提示:下游需求持续低迷风险、产能释放不及预期、中高端技术推进不及预期、宏观经济风险。